DeFi纵向扩张:中心化利率市场崛起

DeFi纵向扩张:中心化利率市场崛起。

AndreCronje(YFI)最近合并了4个着名的DeFi协议(PickleFinance、C.R.E.A.M、COVER小册子和Sushiswap)的声明，引起了市场的关注。当行业龙头开始通过并购/并购等方式巩固市场地位时，我们不禁开始思考是否意味着DeFi行业的赛道竞争过于拥挤，发展速度开始放缓，市场逐渐转向大型分割的结构。

DeFi有可能继续增长吗？

对于这个问题，我们有着非常乐观的态度。究其原因，可以从DeFi带来的真正变革开始。

资产是目前块链构建的价值交换世界上最稀缺的资源，DeFi行业的爆炸性增长应对这一需求。因为第一次把信用作为资产引入块链世界。

信用是指基于融资需求的债权人与债务人的关系。信用是金融市场的基石，金融市场的快速发展与信用的扩张和杠杆的积累密切相关。无论是传统金融市场还是DeFi市场，顶级参与者都深刻理解了这句话，通过引用或发行新的信用作为基础资产，推进基础资产的扩大，创造新的高效金融产品和市场平台，使金融杠杆的积累变得容易。

在DeFi世界，引进信用作为资产仍处于较早的概念阶段。我们的投资方向主要有两个

引入新信用资产。

引进新增金融杠杆的方法。

参考传统金融市场的发展，发现了与DeFi行业未来发展相通的地方。

传统金融的市场生态图像非常丰富复杂，包括大量不同的信用和令人眼花缭乱的杠杆添加工具

政府/国家财政融资需求将成为主权债务。

个人财务需求(房地产、汽车、医疗、教育和消费等)和企业财务需求，例如运营资本和资本支出被包装成不同的债务组合。

这些信用构成了金融市场的主干，金融机构通过在这些债务上创造不同的金融资产(例如国债、抵押贷款、信用卡贷款等)，通过金融衍生品工具增加杠杆。

信用扩张和杠杆积累的结果是，整个金融市场所有参与者的资产负债表持续扩大。

回顾2008年前最激进的金融自由化时代，从担保债务证明书(CollateralizedDebtobligation)的发行可以看出金融市场的所有参加者是如何通过资产债务表联系的。

DeFi概念板块今天的平均下跌幅度为0.26%:根据金色财经行情，DeFi概念板块今天的平均下跌幅度为0.26%。47个货币中有19个上升，28个下降，其中BNT(38.39%)、TRB(5.94%)、SRM(4.78%)。下跌货币为BAND(-7.31%)、WAVES(-7.15%)、HDAO(-6.93%)。[2020/12/1615:20:13]

鉴于金融市场结构的复杂性，我们抽象上图的核心内容供参考。

在上述情况下，信用通过以下渠道在各方之间产生和流通

个人想买房子(在资产方面)，如果需要贷款提供资金支持，债务方面会产生信用。

商业银行在资产方面发行贷款或购买债券支持个人住房融资，在债务方面包装各种债券资产，证券化形成结构性产品。

非银行金融部门购买具有信用等级的结构性产品，银行可以回收资金，提供新的抵押贷款，完成金融增加杠杆的过程。

扩大信用和积累杠杆的整个过程可以持续运行，直到信用下降(信用不良人获得大量融资)和杠杆破裂(次级债务违约、抵押品价格暴跌、资金不偿还、无法清算债权)，发生金融危机。

金融危机爆发时，央行在债务方面发行货币，在资产方面购买各种类型的债务资产救济市场，即通过量化缓和，央行的资产债务表大幅扩大膨胀，为整个系统的崩溃买单。上述CDO示例很好地说明了系统各阶段的信用扩张、杠杆积累和资产负债表的增长途径。

DeFi市场可以参考传统金融市场的世界观，但市场结构有显着差异。

DeFi的系统非常简单，可以这样想

MakerDAO是去中心化金融世界的中央银行(Repo市场)

Aave和Compound相当于商业银行。

其他一些集成收益协议相当于非银行金融机构。

通过构建这样简单的分析框架，可以分析和探索DeFi今后如何发展的可能性。

在块链世界中，最基本的资产是BTC/TH。之后，稳定货币(特别是USDT)的出现开始在块链领域建立信用体系，数字资产的金融化和DeFi市场的强劲发展。USDT首先通过美元法币引进美元信用，创造BTC抵押贷款USDT，满足信用扩张(保证金交易)的需求。类似地，MakerDAO发行ETH作为抵押物的稳定货币DAI，形成了类似央行发行货币的金融市场原型。

货币胜CoinW平台DeFi货币ULU上升:货币胜行情数据显示，截止到今天10点(GMT8)，平台内DeFi货币今天ULU上升，今天上升幅度为24.09%，现价为2.7172USDTAXIS今天上升幅度为11.69%，现价为0.8071USDTKTON今天上升幅度为10.58%，现价为54.0834USDTDEV今天上升幅度为10.47%，现价为2.623USDT。风险提示:最近行情变动很大，请注意控制风险[2020/10/21]

一旦奠定了信用扩张的基础，市场就需要更高效地堆积杠杆。Aave和Compound等贷款合同以类似商业银行的形式开始出现。贷款协议的兴起也扩大了信用扩张的途径。在贷款协议的资产方面，越来越多的ERC-20代币开始用于贷款，流动性开采的爆炸性增长促进了贷款需求的激增。在借款协议的负债方面，YearnsFinance、Pickle、HarvestFinance等收益集合器吸收了更多资金，提高了杠杆资金流动的效率。

关于现在DeFi市场信用扩张的核心业务逻辑，不到3年就形成了比较完整的基础金融体系

以BTC/ETH为抵押品创建基础资产(例如MakerDAO和Synthetic的合成资产)

预言器(ChainLink)

交易平台(Uniswap、Balance、Curve)

贷款协议(Aave、Compound)

聚合器(Finance、PickleFinance、APY…)

钱包(MetaMask、MaskNetwork)

以上这些已经形成了完整的业务链条，并且在各个阶段出现了相对的市场龙头。

我们认为现在各环节的领导项目已经占据了生态的上位，现有的市场结构对后续新入场的竞争对手不友好，现在的课程太拥挤了。

然而，通过比较上述CDO产品的例子，我们可以清楚地看到，与传统金融相比，DeFi仍处于相对初级阶段。在信誉丰富度和杠杆工具的复杂程度上还是有很大的差距的，这意味着DeFi市场在下一阶段可能会有很大的转型。

机会在于为市场提供最优质的信誉和更有效的杠杆渠道。

首先，最重要的是，DeFi发展的下一步是迫切需要扩展的整个加密货币世界的资产负债表，这意味着新兴的DeFi协议需要进一步释放当前DeFi生态的信用扩展潜力，引进更多可以扩大信用投入的新基础资产。

火灾货币场外大宗交易平台正式支持UNI等4种DeFi交易货币:10月19日，火灾货币全球站官方公告显示，火灾货币场外大宗交易平台Huobi在Brokerage货币交易区正式在线DeFi交易货币，包括UNI、SUSHI、LINK、BAT。

除了DeFi区域目前火币场外大宗交易支持的法国货币为美元(USD)，数字货币和稳定货币包括BTC、USDT、HUSD、PAX、ETH、HT、BSV、ADA、EOS、XTZ、CRO、XLM、XMR、TRX、ZEC、DASH、ATOM、BCH、XRP、XRP、LTC、ONT、OMG、VET、NEO、USDC(备注:目前USDC等货币只支持在线语音交易)。

火币场外大宗平台HuobiBrokerage集全球流动性于一身，为机构用户和高网民提供大宗交易服务，具有零手续费、降低大宗交易滑动点、实现快速结算等诸多优点。[2020/10/19]

为了释放信用扩张的潜力，我们可以从不同资产的信用评级开始。

在传统的金融市场中，我们可以看到公共部门、商业银行部门、非银行企业部门和私营部门自然存在于自我完善至弱的主体信用评级中。信用货币作为央行的负债，需要国债和其他安全资产的支持，如果需要进一步扩大投放量，则需要低级的合格抵押品，如MBS。

DeFi作为去中心化协议，虽然没有基于主体的信用等级，但是基于业务资产的信用等级逐渐形成。观察央行MakerDAO的资产负债表，DAI作为Maker的负债，需要依靠合格的抵押品发行。Maker资产方面信用的最高评价是ETH和BTC，其次是TUSD/TUSDC等稳定货币。DeFi市场需要更多的DAI时，Maker需要扩大资产负债表。首先出现的可能性也是DeFi市场缺乏合格抵押品的限制。

在DeFi市场整体资产负债表中，BTC和ETH发挥了类似金钱和国债的作用，USDC和DAI等稳定货币以外汇储备和中央银行债务的形式处于第二层，ytoken、atoken(ausd)、ctoken(cusd)、stoken(utoken)和utoken(utoken)以类似商业银行债务的形式处于第三层的Altcoin和其他LPToken以类似企业债务的形式处于第四层。

目前，在DeFi市场，信用扩张的最大潜力是第二层(稳定货币)和第三层(收益证明书)。

例如，生息稳定货币uusd、ytoken、atoken、ctoken和具有未来收益特征的其他资产可以包括在抵押品中或包装在债务衍生工具中进行金融创新。这些收益证书的流通可以释放更多的流动性，提高整个系统的杠杆水平。

AOFEX将于9月22日开始第四期抵押平台货币OT参加DeFi流动性开采:据官方消息，AOFEX交易所将于9月22日17:00正式开始第四期抵押OT参加DeFi流动性开采活动，抵押金额为100万OT，抵押周期为7天。平台使用等于100万OT的USDT参加CRV、SUSHI、YFII流动性开采，收入均按用户抵押比例分配。

AOFEX将继续为用户筛选高质量的流动性采矿项目并实时监控，用户可以参与抵押OT。

AOFEX数字货币金融衍生品交易所旨在为用户提供优质的服务和资产安全保障。[2020/9/21]

另外，扩大第四级企业债务形式的资产，例如将现实世界的金融资产(供应链和消费者金融等)引入块链世界(Centrifuge、NAOSofinance)，基于链外资产抵押进行贷款，或者进一步探索无担保融资(Truefi)

如果信用创意和资产负债表的扩张是DeFi的横向扩张，那么丰富DeFi市场和利用时间价值等工具增加杠杆就是纵向扩张，因为基础资产越来越复杂，DeFi协议的资产方面将面临更多的固定期限和固定利率融资需求。

因此，DeFi协议的债务方面需要负债成本、期限管理和风险管理，基于利率维度的纵向扩展，给DeFi带来了新的维度，带来了更多的想象空间。

最近，利率市场成为DeFi世界上最受欢迎的话题。

如上所述，我们对DeFi的观点是回答如何在金融市场更有效地实现信用扩张和杠杆积累的问题。更多样化的信用作为资产引入块链，推进新的信用扩张是DeFi资产负债表扩张的横向扩张。利率市场的核心是需要找到更有效的方法来提高DeFi市场的金融杠杆，这是DeFi市场的纵向扩张。我们相信这种新的扩张方式会给DeFi市场带来更多有趣的可能性。

尽管不同于传统金融机构，DeFi协议的核心是管理自己的资产负债表。从资产方面产生的收益中扣除债务方面的资金成本后的差额作为收益保留。纯粹从商业角度来看，这和金融机构的盈利模式差别不大。这为打造DeFi利率市场提供了最基本的业务逻辑。

同时，随着DeFi资产负债表的扩大，越来越多的资产需要固定期限和固定利率，需要更多的金融工具和市场来增加金融杠杆。这也使DeFi协议面临资产方/债务方的资金成本、长期管理的财务成本和利率风险的痛点。

类似于传统的金融市场，这些痛点将产生大量的DeFi协议来承担非银行金融机构的定位(如投资银行、保险公司、理财公司等)。

声音|Coingecko。首席执行官:DeFi将继续强劲增长，但也需要注意风险:Coingecko联合创始人兼首席执行官Bobbyong表示:到2020年，DeFi将继续强劲增长。以太网区块链锁定的DeFi应用总价值将超过10亿美元。到今年年底，我们将看到100多个DeFi应用，DeFi应用也将出现在其他智能合同平台上。但是我们会提醒DeFi的风险，如果明年有一个DeFi应用被黑客攻击，我不会感到惊讶。DeFi保险/衍生品市场因此增长，更好地应对这些风险。[2019/12/22]

我们注意到，现在市场上出现了非常创新的DeFi利率、保险、风险管理和衍生协议。利率市场是布局新生态系统的新轨道。的确，这些创新者有可能成为Uniswap、MakerDAO和Aave级的新市场领导者。

利率的概念看起来很简单，但建立可行的金融解决方案和建立去中心化衍生品的课程一样困难。在传统式的金融市场中，利率是对不一样风险资产定价的关键要素，利率期限构造也能反映人们对将来利率变化的期待。

利率本身就是一个非常复杂的系统。中央银行可以设定政策利率，包括基准利率、超额准备金利率和各种货币政策工具利率，货币市场有Libor(伦敦银行同业贷款利率)、回购利率等信用市场有存款和贷款利率的债券市场有国债、市债、公司债等利率。根据债券的评价，信用等级和期限不同利率也不同。

同样，MakerDAO利率政策包括稳定利率和DSR(Dai存款利率)，Aave和Compound的利率包括存款和贷款利率，提供Curve和其他预期APY利率的DeFi协议流动性开采。这些利率显然有不同的信用评级，都是浮动利率，没有固定期限，在价格方面有很强的中心化影响。

在DeFi的背景下讨论利率时，需要讨论的真正问题实际上是

不同的信用等级应该建立什么样的利率市场？

为了满足金融杠杆的需要，我们应该哪些固定收入产品？

如何设定不同期限的固定利率定价，即利率期限结构(收益率曲线)

构建去中心利率市场的三种途径。

在传统金融市场中，国债收益率曲线是所有固定收益产品定价的标准。

基准收益率曲线由不同期限的零利率国债构成，可以作为DeFi利率市场整体价格的基础。

根据基准收益率曲线和风险价差，通过各种固定收益产品形成收益率曲线。

根据即期利率收益率曲线，计算长期利率曲线，构建交换收益率曲线，为各种长期、期货和交换等利率衍生品提供定价基准。最终可以在DeFi市场实现CDO产品整体发行流程，完善利率市场整体系统。

所有DeFi利率市场新兴协议的建立都离不开这种固定收益产品的定价逻辑，所有DeFi利率协议都应遵循这一逻辑。在此之上，不同商业路线的协议可以单点突破上下游的一点，主要有三个典型的发展方向

一个是构建零利息债券，如Yield的ytoken、UMA的uUSD和Notionall。这些协议以ETH为抵押的固定期限零利息债券发行形式(如yETH-DAI-3month)。产品最直观的形式是有固定期限的利息稳定货币，其中这些债券的隐性利率是通过交易和AMM货币来定价的。

这只是复制传统金融市场中基准收益率曲线的定义，该曲线依赖于零息债券的信用。在DeFi市场中，以ETH为抵押的零利率代币债券具有类似国债的信用，可作为零利率债券的近似替代，为DeFi市场构筑基本的基准即期收益率曲线。

另一个是具有未来现金流回报的收益型代币证券化，如Barnbridge、Benchmark的Protocol。这些项目借鉴了前面提到的CDO产品发行模式，从本质上创造了新的固定收益产品，这些产品将来由Aave或Compound现金流包装，用于结构性证券化融资。发行有固定利率的优先债券和有浮动利率的次级债券。

随着货币证券化模型的成熟，这样的DeFi协议可以合并来自更多基础资产池的现金流回报，发行更多货币(例如引进中间级或更多级的优先级)，用户可以通过交易、AMM或报价决定不同期限的适当利率，构筑固定收益产品的收益曲线这些固定收益产品的收益曲线需要基础资产cToken或aToken的信用作为后盾，其信用等级类似于商业银行的金融债券，属于ETH-DAI债券的次级。

第三，引进利率交换，如Horizon的Finance、Swap.rate、DeFiHedge等。利率交换是长期合同，根据指定的本金额将未来的利息支付流向另一个交换。利率交换通常与将固定利率转换为浮动利率或逆转有关。通过获得这种利率交换合同，DeFi用户可以将浮动利率转换为固定期限的固定利率。利率交换可以是固定利率或浮动利率，对冲、套期保值或管理利率变动的风险。该维度的收益率曲线主要通过观察即期和长期利率曲线的结构来对冲、套期保值和交易利率。

但是，即使引进了利率交换，不同的DeFi协议也倾向于以非常不同的方式结构固定利率。DeFiHedge和Swap.rate是基于订单薄的利率交换交易平台，但交易机制的设计略有不同。HorizonProtocol采用了代币证券化和利率交换的组合，用户可以报价必要的固定利率。根据用户的最低报价到最高报价分配基础资产收益的现金流，通过游戏形成收益曲线。

以上三种构建DeFi利率市场的方式并不简单分的利率市场和信用评价，不同的利率协议在业务线上有不同的位置。最重要的是，即使使使用同样的金融工具(例如利率交换)，价格机制也不同，因此这些DeFi利率协议不是直接竞争，现在也面临着不同的制约。

例如，零利率债券占有大量超额抵押，涉及复杂的贷款和清算流程，通过Uniswap交易和AMM进行利率定价。在市场初期和流动性不足的阶段，很难通过交易有效地定价利率。其获得的基准收益率曲线可能无法反映实际的利率结构。因此，该债券产品预计适用于BTC、ETH、atoken、ctoken等信用等级较高的资产，不能满足长尾ERC-20代币的金融需求。

代币证券化首先需要找到产生收益现金流的资产池。显然，目前的选择比较有限。这种类型的协议会随着DeFi要求的扩展而增加。另外，如果需要通过交易或AMM来确定优先债券的隐性利率，也有类似零利率债券的缺点。此外，如果协议设定了固定利率，价格将不完全以市场为导向，因此很难认为它是集中的。

对于利率互换衍生品，这类衍生品的定价取决于可靠的即时收益曲线和长期曲线。目前，在DeFi市场收益率曲线不足、流动性不足的制约下，这种交换交易可能不活跃。这类衍生品的定价可能偏离合理的价格，但利率交易仍然是用户锁定利率波动风险的最直接方法。

如果比较传统金融市场CDO的发行，可以看出现在的DeFi市场只满足贷款和债券等融资需求。

以下环节仍然缺乏:

资产证券化，包装成衍生品。

结构化融资和利率定价。

建立利率对冲和投机仓库。

只有补充这三个环节，DeFi利率市场才能形成闭环，DeFi才能回答如何更有效地提高杠杆的命题。

但而，利率市场的潜在市场规模可能是基础信贷市场的10倍以上。代币证券化、零利率债券和利率交换衍生品等DeFi利率协议可以占据该市场的特定部分，成长为新的DeFi市场巨头的概率很高。随着利率市场的发展，市场对保险、理财、清算等风险管理协议的需求也将增加。

DeFi利率市场仍面临许多挑战，但DeFi本身具有符合金融业务客观规律的特点。我们期待在传统金融市场建立的基础上，产生更新颖的想法。

利息稳定货币成为零利息代币的第一个使用案例吗？还是占据稳定货币的市场份额？还是形成完全原始的DeFi债券市场？

DeFi利率市场有中心化的利率定价锚的情况下，Aave、Compound等贷款合同想引进可以改善基本利率激励模型的长期流动性贷款吗？Uniswap等中心化交易所是否释放流动性池中的冗馀资产，为市场提供更多的流动性，进一步扩大DeFi信用扩张的乘数？

DeFi协议遇到大额赎回、贷款需求急剧上升等短期流动性不足的情况，是否希望发行短期借款的零利率债券，避免冲刺市场，提高资本使用效率，形成新的银行间同行拆除的市场

新的固收产品的出现是否继续刺激各种投资和资产管理业务的发展，在金融混业经营这样的时代创造了摩根大通般具有多种金融服务能力的超级平台协议？

DeFi的前沿实验刚刚打开利率市场的大门，其背后有无限的可能性。

Hellisempty，andwallthedevilsarehere

地狱空荡荡，群魔在人间。

Incuba、Alpha、Labs作者。

IDEG，翻译。

LeoZhu，编辑。

Incuba、Alpha、Labs作者。

IDEG，翻译。

LeoZhu。

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